Novo Mercado pode ampliar ‘tag along’

Foi concluída a primeira etapa do processo de revisão do regulamento do Novo Mercado e dos níveis diferenciados de governança corporativa da BM&FBovespa. As propostas em debate indicam que os esforços estão concentrados no reforço das vantagens econômicas dos investidores de empresas destes segmentos. A lista de sugestões traz diversas ideias a respeito de garantias aos acionistas em movimentações societárias relevantes, mas nem tantos acréscimos em normas sobre transparência.

O relatório dessa primeira etapa, ao qual o Valor teve acesso, contém nada menos do que 82 sugestões de alterações nas regras ou a criação de novas. São ideias e comentários recebidos pela bolsa ao longo dos últimos anos e avaliadas pela Câmara Consultiva do Novo Mercado, criada pela BM&FBovespa em novembro do ano passado para esse trabalho. Embora ainda seja uma versão preliminar, trata-se da base para as discussões até o formato definitivo do regulamento revisado. Ao final, a expectativa é que reste número reduzido de propostas efetivas para a reforma das regras.

Das sugestões avaliadas, chama atenção a proposta para que fique garantida uma oferta de compra dos papéis de todos os investidores de uma companhia do Novo Mercado, quando um acionista ou grupo alcançar uma fatia de terço (33,3%) de participação no capital. Tal regra alinharia o segmento às práticas dos principais países europeus. Essa obrigatoriedade não atingiria o Nível 2. A norma é adicional à oferta garantida pela Lei das Sociedades por Ações aos minoritários quando o controlador vende a empresa, direito conhecido como "tag along".

Algumas operações recentes ocorridas no mercado brasileiro deixaram os investidores frustrados com expectativa de ofertas que não ocorreram pelo fato de a operação não ser uma venda de controle tradicional, como exige a Lei das S.As. para oferta aos minoritários. As regras atuais têm como principal parâmetro a legislação societária brasileira.

As ideias reunidas para a reforma também tratam das pílulas de veneno – cláusulas de estatuto adotadas especialmente pelas companhias que abriram capital recentemente e que procuram limitar a compra de fatias relevantes no capital com obrigação de compra dos papéis de toda a base acionária e elevados prêmio sobre as cotações em bolsa.

As sugestões recebidas pela BM&FBovespa pedem a proibição desse mecanismo. Mas o debate proposto pela Câmara é para que as companhias que já possuem a regra permaneçam com elas, mas que as novas não adotem.

A respeito do que as empresas podem ou não adotar quando aderirem ao Novo Mercado ou ao Nível 2 – sejam estreantes ou já listadas que optaram por migrar – o documento traz a proposta de instalação de um Comitê de Listagem, a exemplo de grupo semelhante que já funciona para o Bovespa Mais, segmento dedicado a pequenas e médias empresas.

Trata-se de um pleito que é claramente um reflexo da euforia que trouxe à bolsa mais de cem novas empresas em quatro anos, diversas delas pouco preparadas para lidar com os compromissos de companhia aberta.

Entre as funções desse comitê estaria, por exemplo, avaliar prêmios ou descontos excessivos utilizados nas conversões de ações preferenciais (sem direito a voto) em ordinárias (com direito a voto) no processo de migração ao Novo Mercado de empresas já abertas, já que esse segmento só admite companhias apenas com ações ordinárias.

Quanto às questões de transparência e governança, há propostas de ampliar o mínimo de membros independentes nos conselhos de administração de 20% para 30%. No entanto, a Câmara Consultiva não acolheu ideias que pedem abertura das atas de reuniões prévias dos conselhos ou de relatórios que façam um balanço dos trabalhos desse colegiado.

Para o Nível 2, a proposta mais contundente em debate é ampliação do direito de "tag along" dos detentores de ações preferenciais desse espaço. A Lei das S.As. obriga que o comprador do controle de uma companhia ofereça ao minoritário dono de ordinárias 80% do valor pago por ação do controle. Hoje, o regulamento desse segmento garante esse benefício também para os preferencialistas. O objetivo é estender o percentual para 100%.

Ainda não há uma conclusão sobre o debate de extinção do Nível 1, por não agregar diferencial frente ao mercado básico após a reforma da legislação contábil.

As propostas todas foram organizadas e avaliadas pela Câmara Consultiva, cujo trabalho é liderado pelo ex-presidente da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) Luiz Leonardo Cantidiano, que também esteve à frente da elaboração do regulamento original dos segmentos.

Para esta primeira fase dos trabalhos, a Câmara Consultiva, formada por 20 membros, foi dividida em subgrupos que avaliaram as sugestões reunidas pela BM&FBovespa, dividindo-as em oito temas específicos: Conselho de administração; Uma ação, um voto; Transferência, aquisição e alienação de controle acionário; Reorganizações societárias; Assembleias; Conselho Fiscal; Distribuições Públicas; e Outros.

De acordo com Cantidiano, o documento resultante desse esforço está agora sendo submetido à uma consulta restrita, para que agentes de mercado, como bancos de investimentos e advogados, manifestem suas opiniões.

Com base nesse primeiro relatório e nas colaborações recebidas durante a consulta, a Câmara que cuida da revisão deve aprovar, numa reunião em 18 de março, uma proposta concreta de mudanças, que será encaminhada ao conselho de administração da BM&FBovespa. "Há, portanto, muita chance de alterações nessas propostas", disse Cantidiano. Ele afirmou ainda acreditar que o número de sugestões será reduzido até o término dos trabalhos.

Mauro Rodrigues da Cunha, presidente do conselho do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), também defende a seleção de um número pequeno de propostas. Isso porque o modelo atual do Novo Mercado e dos níveis não deve se perder nesse processo. "A estabilidade das regras é muito importante para o mercado."

Já para Gustavo Grebler, advogado especializado em direito societário, é melhor que haja alterações mais profundas, mesmo que numerosas, desde que isso resulte em redução do custo de capital para as companhias e menor risco aos investidores. "A incorporação das mudanças aos preços das companhias listadas trará maior eficiência ao mercado."

A Câmara Consultiva da bolsa inclui, além de diversos advogados, agentes representantes do mercado, como empresas abertas (Abrasca), investidores (Amec), bancos de investimento (Anbid), analistas (Apimec) e profissionais das relações com investidores (Ibri), entre outros.

Depois que o conselho da BM&FBovespa aprovar uma proposta final, as normas revisadas ainda terão que ser aceitas em votação por dois terços das companhias já listadas em cada um dos segmentos. Isso porque essas empresas terão de adotar a maioria das mudanças.

Para Cunha, do IBGC, o debate está concentrado em questões do direito societário por duas razões principais. Para ele, são os temas mais complexos e, portanto, para os quais há maior número de contribuições. Além disso, ele acredita que há pouco ou quase nada a ser acrescentado às exigências de transparência que a CVM pretende fazer às empresas, conforme regra que trata do assunto que está em consulta pública.

Valor

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